资管人士专业解读 一文看懂股票质押新规

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1月12日晚，中国证券业协会发布了修订后的《证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引》(以下简称《风险管理指引》)，沪深交易所和中国结算发布了《股票质押式回购交易及登记结算业务办法》(2018年修订)(以下简称《业务办法》)，并于3月12日正式实施。

这项关于股票质押的新规定有三个目的:第一，“进一步关注股票质押式回购交易的定位，为实体经济服务”；第二，“防范和控制交易风险”；第三，“使商业运作标准化”。

首先，股票质押新规定出台的背景:风险频繁，一些业务不切实际

自2017年以来，股票质押式回购业务频频拉响警报，其风险一再吸引市场关注。

2017年11月23日，黄石集团(002329，诊断)宣布，其董事徐女士的证券账户于2017年11月21日出售公司649，187股股份。出售原因是许因股权质押未能完成回购。低于最低履约保证率后，未能落实相应的履约保证措施，构成违约，被东方证券(60099)

2017年7月24日，洲际油气(600759，诊断)宣布其最大股东广西政和计划减持占公司总股本3.83%的股份。减持的原因是其股权质押的提供者平安银行(00001，诊断学)要求强制清算并向法院提起诉讼，申请冻结广西政和持有的该公司其他股份。

2017年4月28日，东阳市公安局披露，彭其科技(600614)最大股东鼎立控股集团有限公司涉嫌非法吸收公众存款，东阳市公安局依法对相关责任人采取强制措施。之后，鼎立控股集团进入破产清算，其大部分股份被质押，质权人为长江证券(000783)和SDIC泰康信托。

2017年12月26日，天马股份有限公司(002122)宣布，公司控股股东喀什星河创业投资有限公司在华融证券的股权质押已于2017年12月18日到期，双方未签署正式的续期协议。喀什星河正与包括华融证券在内的金融机构协商再次质押股份，目前尚未披露更多信息。

同时，一些股权质押业务也脱离了现实。

部分股权质押参与方在资金整合后不再用于实体经济的生产经营，而是用于股票认购或二级市场投资，或者投资于违反国家宏观调控政策、环保政策和产业政策的项目；一些金融机构及其管理产品、从事贷款或个人信贷的机构以及私募股权基金被用作股票质押融资的整合方，资金尚未完全流入实体经济。

如何解决这些问题是修订《股票质押业务条例》的目的。

二、新规对上市公司股东的八大影响

1.单个股票市场的整体质押率不得超过50%，数百家上市公司的股东参与股票质押交易受到限制

新规规定，单一股票市场的整体比例不得超过50%。截至1月12日，沪深两市130家上市公司(附名单)整体质押率超过50%；89家上市公司的整体质押率在45%至50%之间；110家上市公司的整体市场质押率在40%至45%之间。

新规实施后，上市公司股东在质押股份时需要抢占配额，博弈模式开始。如果一只股票的总股本质押率超过50%，所有股东都不能新增股票质押融资。但是，如果总股本质押率在40%至50%之间，证券公司在进行业务审查时会非常谨慎，因为股东的滚动质押融资是有限的。在当前的商业实践中，许多股东借新股偿还旧股，但如果新质押融资不确定，这些股东的偿还能力将受到很大影响。

2.有业绩承诺的股东的股份报酬在融资方面受到限制

《风险管理指引》第十三条规定:“质押股票有业绩承诺股份补偿协议的，证券公司应当识别和评估其特殊风险，...有效防范因质押股票的股份补偿情况而产生的风险，不得利用其托管的集合资产管理计划和目标资产管理客户作为融资人参与股票质押式回购交易。”

近年来，上市公司并购非常频繁。被并购重组方股东持有的大部分股份都有业绩承诺股份补偿，补偿期限一般为3年。未来，资产管理产品将不再参与股票质押式回购，此类股票的质押融资将受到极大限制。

3.资金使用不符合要求的股东不得募集资金

新规明确了整合资金应用于实体经济的生产经营，不得直接或间接用于以下目的:(1)投资国家有关部委发布的淘汰产业目录，或违反国家宏观调控政策和环境保护政策。项目；(二)购买新股；(三)通过竞价或者大宗交易方式购买上市股票；(四)法律法规、规章和中国证监会有关部门规范性文件禁止的其他目的。

如果融资人在融资后未能按照上述要求使用资金，该怎么办？被列入黑名单会有严重的后果。

4.如果你进入黑名单，整个行业的融资将被禁止一年

新规要求证券公司建立股票质押式回购交易黑名单制度，并通过中国证券业协会向行业披露。对于列入黑名单的当事人，证券公司自披露之日起一年内不得向其提供融资。

5.防止资金脱离实际，明确整合方不得是金融机构或其产品

新规要求，整合方不得是金融机构或从事贷款、私募股权投资或私募股权投资、个人贷款等业务的其他机构，也不得是上述机构发行的产品。除了符合一定政策支持的风险投资基金。

6.整合方初始交易金额有限，禁止开展小盘股质押业务

整合方首次初始交易金额不得低于人民币500万元，此后每次初始交易金额不得低于人民币50万元。

7.股票质押率上限不得超过60%。交易所可根据市场情况调整质押率上限，并向市场公布

对于以前进行股票质押融资时质押率超过60%的上市公司股东，杠杆率应被动降低。

8.好:整合方的担保范围扩大了

新规出台前，如果股东股权质押的履约保证率达到或低于约定值，只能补充质押股票或现金。如果合并方没有股票或现金来弥补头寸，它可能会违约。根据新规定，如果履约保证率达到或低于约定值，整合方可以“补充其他抵押物，即依法可以担保的其他财产或产权”，从而扩大整合方的抵押物范围。

第三，新规对证券公司的六大影响:规范业务操作，强化管理者责任

1.明确禁止证券公司通过公开发行资产管理计划参与股票质押式回购业务

《业务办法》第十七条规定:“证券公司及其资产管理子公司管理的公开发行的集合资产管理计划，不得作为金融贷款人参与股票质押式回购。”

这里所指的公开发行集合资产管理计划不仅包括申请公开发行许可证的证券公司发行的公开发行产品，还包括2013年新基金法出台前证券公司发行的大型集合产品。在以前的法律法规中，并没有明确规定公开发行计划参与股票质押式回购交易，但这一新规定做出了正式规定。

2.强化证券公司尽职调查要求，强化业务风险事前控制

新法规完善了尽职调查流程、人员、报告等。，并加强对业务风险的事前控制，具体如下:

人员:证券公司应对尽职调查涉及的人员和方法进行集中统一管理，并成立尽职调查小组，该小组至少安排两名人员，并指定调查组负责人。

过程:尽职调查应以实地调查为基础，并辅以其他必要的方法。证券公司应当对尽职调查获得的所有材料进行详细分析，并形成尽职调查报告。

报告:尽职调查报告应包括整合方最近三年的财务状况和信用状况；纳入资金使用和还款来源；质押股票的担保能力；质押股票的质押率、利率确定依据和对价因素；存在的风险因素及对策等。尽职调查报告应包括各部分分析内容的结论，并给出明确的总体结论。

3.要求经纪资产管理部门参与股票质押式回购业务，强化管理人员的职责

新规定的风险管理指引增加了专门条款(第三十条)，规定资产管理计划参与股票质押，要求“证券公司与集合资产管理计划和目标资产管理客户一起参与股票质押式回购业务。强化经理的职责，关注整合方的信用状况、质押股票的风险等。，加强流动性风险管理，有效防范业务中可能出现的风险。”

需要注意的是，本规定没有区分定向计划和集合计划(定向计划基本上是一种被动的管理渠道业务)，两者都要求加强管理人员的责任，关注整合方的信用状况和质押股票的风险。然而，在过去的行业实践中，整合方的信用状况和质押股票的风险(履约担保与市场的比率除外)主要由定向计划的客户进行监控。这一新规定可以说是平抑了经纪资产管理的渠道业务和主动管理业务之间的职责差异，或者在股票质押业务领域，新规定认为不存在所谓的渠道业务。

4.根据分类监管原则，控制证券公司自有资金参与股票质押式回购交易的融资规模

新规规定:对于分类评价结果为甲级的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的150%；分类评价结果为乙级的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的100%；评级结果为丙级及以下的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的50%。

截至2017年6月30日，129家证券公司的净资本为1.5万亿元，远远高于证券公司自有资金参与股票质押式回购业务的余额。因此，总体而言，资本对证券公司参与股票质押式回购业务的自有资金没有影响，部分公司(评级较低的公司和资本较少的公司)可能会受到限制。

5.增加暂停或停止证券公司股票质押回购交易权利的情形

与以前的规定相比，本所可以在另外三种情况下暂停证券公司的交易权限:一是未能检查责任，导致参与股票质押式回购的整合方和金融方不合格(以前:未能检查责任，导致参与股票质押式回购的集体资产管理计划或目标资产管理客户不合格)；二是内部风险控制不足，股票质押式回购风险较大；第三，从事股票质押式回购，扰乱市场秩序。

新规定增加了交易所在以下两种情况下终止证券公司股票质押式回购交易的权限:一是内部风险控制严重不足，股票质押式回购存在重大风险；第二，在从事股票质押式回购时，严重扰乱了市场秩序。

这些新情况反映了监管机构更严格的风险防控要求。股票质押式回购存在风险。风险主要有信用风险、流动性风险和操作风险，信用风险具有较大的市场影响力。内部风险控制不仅体现在尽职调查和项目预先审查中，还体现在事件的风险监控和持续管理中。

如何理解“从事股票质押式回购扰乱市场秩序”，至少应包括两个方面。一方面，股权质押业务不考虑国家宏观政策和产业政策，为大量不符合宏观调控政策和国家产业政策的整合方提供融资；另一方面，在处理违约时，由于未能遵守相关业务规则或决策/操作不慎，导致二级市场异常波动，严重影响二级市场交易。

6.要求券商控制股票质押回购业务的集中度

根据新规定，证券公司作为融资人的，单个证券公司接受的单个a股质押金额不得超过该股票a股资本的30%。如果集合资产管理计划或定向资产管理客户作为融资人，则单个集合资产管理计划或定向资产管理客户收到的单只a股股票的质押数量不得超过该股票a股资本的15%。

新规实施后，股票质押业务的规范性得到了很大提高，潜在风险得到了更有效的控制，为股票质押回购业务的进一步发展奠定了坚实的基础，能够更好地服务于实体经济。

附件:沪深两市质押率超过50%的股票

数据来源:中国结算网站，截至2010年1月12日。

(作者在一家证券公司的资产管理部门工作。本文仅代表个人观点，不代表机构观点，不构成投资建议。(