复牌8日市值蒸发近434亿 中国铝业债转股自救

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【摘要】复牌后第八天，中铝(601600)股份有限公司(以下简称“中铝”，601600.sh)继续下跌，截至3月5日收盘，市值较停牌时蒸发近434亿元。

《时代周刊》记者李行军

复牌后第八天，中铝股份有限公司(以下简称“中铝”，601600.sh)继续下跌，截至3月5日收盘，市值较停牌时蒸发近434亿元。

关于股价下跌，中铝以书面形式回应了《泰晤士报》记者的分析:“首先，与停牌和复牌前的铝价相比，出现了一定的下跌，在一定程度上影响了股价表现；第二，与二级市场暂停交易和复牌前的铝行业股价相比，出现了一定的下跌，直接影响了公司的股价。”

一位不愿透露姓名的行业分析师在接受《时代周刊》采访时表示，除了整体环境的影响因素外，未能实现投资者预期的重组计划也是该股下跌的主要原因。“在停牌期间，有很多关于重组的传言，投资者对此抱有很高的期望。因此，该计划的宣布只整合了集团内部的未上市资产，而没有整合外部资产，因此所有人都有些失望。”

自2017年9月12日以来，由于计划发行股票购买资产，中铝已暂停a股市场交易。复牌前，该公司宣布计划采用发行股票的方式购买资产，并从华融瑞通等八家交易对手手中购买包括包头铝业在内的四家公司的股份。

2018年2月26日，在停牌五个多月之后，中铝开市并恢复交易。

债转股两步走

中铝公司成立于2001年，随后于2007年在纽约证券交易所、香港证券交易所(02600.hk)和上海证券交易所上市。控股股东是中铝集团有限公司，该公司是铝行业最大的国有企业。产业链管理模式主要是铝土矿、氧化铝和电解铝产品，是中国最大的氧化铝生产商。

为了落实国家对供应方结构改革的决策和部署，有效降低目标企业的资产负债率，增强目标企业的综合竞争力和发展潜力，早在2017年10月26日，中铝就发布了《关于公司引进第三方投资者为部分企业增资的方案的议案》。一个多月后，12月4日，中铝批准了此次增资的具体计划，并签署了《投资协议》和《债转股协议》。

债转股已经浮出水面。

根据国务院《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》(国发[2016]54号文件，以下简称“54号文件”)，除国家另有规定外，银行不得直接将债权转股权。银行将债权转换为股权时，应将债权转让给执行机构，执行机构将债权转换为目标企业的股权。

为此，中铝采取了两步走的方式实施市场化债转股。第一步是引进华融瑞通、中国人寿保险(601628)、昭平投资、中国信达、太保人寿保险、中国银行金融、工商银行金融、农业银行金融八家投资者，同年12月，通过“债转股”和“现金增资还债”两种方式，公司四家全资子公司包头铝业、中铝山东、中州铝业、中铝矿业将增资1200。

第二步是在2018年1月底宣布资产重组计划。中铝拟通过发行股票购买资产的方式，从上述八家交易对手手中购买包头铝业25.67%的股权、中铝山东分公司30.80%的股权、中州铝业36.90%的股权和中铝矿业81.14%的股权。重组后，目标公司将成为中铝的全资子公司。

交易标的资产的估计价值总计约为127.04亿元，初步计算本次购买发行的股份数量约为21.17亿股。发行价以首次董事会决议公告日(1月31日)前60个交易日的股票交易平均价格为基础，不低于平均价格的90%，每股6.00元。

对于这八家投资者的选择，中铝在重组计划中提到，这八家机构属于金融资产管理公司或其直接控制的机构、保险资产管理机构以及银行为进行市场化债转股而设立的新机构。根据54号通知关于市场化债转股的相关政策要求，即“鼓励金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司等各类实施机构参与市场化债转股；支持银行充分利用现有的合格附属机构. "

至于交易对象的选择，中铝在重组方案中也提到，由于这四家企业是中铝旗下重要的电解铝和氧化铝生产企业，经营状况良好，但由于历史原因，债务负担较大。债务对盈利能力有很大影响。通过实施债转股，资产负债率将下降，这可以有效改善企业的资本结构，大大提高企业未来的盈利能力。不禁止成为市场化债转股的目标，这符合《通知》第54条“鼓励良好发展前景，但遇到

市值蒸发了434亿英镑

自2017年9月12日以来，中铝的a股因计划发行股票购买资产而被停牌。停牌前，它们的收盘价为每股8.09元。2018年2月26日，它们恢复交易，并连续五天下跌。3月5日，它们以每股5.18元收盘，市值蒸发了近434亿元。

对此，中铝在公告中向市场解释道:“近期公司生产经营一切正常，动力煤、铝矾土、纯碱、焦碳等原材料价格下降。公司内外部经营环境无异常...最近，原材料的价格和铝产品的试生产一直在正常波动...铝价格的变化属于有色金属行业的正常波动，没有受到明显的负面影响。从供给面改革的效果来看，铝消费自3月份以来迅速回升，市场的支撑作用逐渐增强。

在此基础上，中铝在回复《泰晤士报》记者时将股价下跌归因于停牌复牌前铝价的下跌和二级市场铝行业的股价。

截至2018年2月28日的前20个交易日，上海铝业的平均收盘价为14，289元/吨，较重组暂停前的前20个交易日(2017年9月12日)的平均收盘价16，229元/吨低11.96%。主导产品价格的下跌对股票价格产生了不利影响。

此外，据CICC统计，在停牌期间，电解铝行业a股平均下跌34%，中铝h股下跌19%；云南铝业股份有限公司a股价格(000807)回调43.8%。通过市场对铝板的价格修正，公司a股价格弥补下跌是合理的。

与此同时，根据百川信息和其他行业组织的研究，铝作为一种国际定价商品，与lme价格密切相关，并与铜、锌等基本金属保持高度相关的趋势，而有色金属行业是目前该行业最有前景的行业之一。从中期和长期来看，铝工业很可能从供过于求发展到供需平衡，然后发展到供需紧张。

现阶段，经过未来两个月左右的库存消化，当4、5月份铝消费旺季到来时，铝价运行有望迎来一个转折点，公司股价的支撑作用逐渐加强，呈现出有利影响。

此外，上述行业分析师告诉《时代周刊》记者，中铝宣布的重组计划未能满足投资者的预期。

暂停期间，中铝发生了人事变动。公司总裁敖洪先生调任中铝集团有限公司专职党委副书记，董事会批准免去敖洪公司总裁职务，批准聘任陆为公司总裁，同时解聘陆公司高级副总裁职务。

洪雁于2015年11月出任中铝总裁，并于2017年12月荣获首届“中国有色金属行业年度经济人物”。颁奖词是“危在旦夕，勇往直前，积极推进供方结构改革，实现中国铝业”。企业业绩的一个重要转折点；勇于改革，努力创新，激活干部职工精神，重振中国铝业的影响力。”

关于此次人事变动，参照中铝的公告，可以发现，2016年，敖洪被调任为中铝集团有限公司的专职党委副书记，但直到2018年2月，中铝才根据上级专职责任的要求，批准解聘其总裁。

新任总裁陆是一名会计师，在财务管理和有色金属行业有20多年的工作经验。此前，他曾担任财务部经理、财务部总经理、总裁助理、兰州分公司总经理及公司高级副总裁。

中铝宣布:“卢先生具备担任公司总裁的专业知识、技能和资格。”

从治疗期到努力期

“44岁的陆很有才华，也很年轻，思路清晰，在商界有一颗坚强的心。”前述业内人士认为，“中铝于洪时期主要是减负改革的处理期。现在这个年轻力壮的小伙子的接班，也意味着进入了升级期。”

2007年上市的第一年，中铝的净利润达到102亿元的峰值，市值超过6000亿元。然而，在2008年次贷危机爆发时，中铝的业绩开始大幅下滑，当年净利润不足1000万元。在那之后，表现继续低迷。从2011年至2016年，扣除非经常性损益后的净利润连续五年出现亏损。2014年，公司亏损162.17亿元，被誉为“亏损之王”。

为了自救，中铝采取了降低成本和调整结构的方法。具体来说，它包括裁员、自建发电厂和剥离低效资产。

此外，在国家层面，行业产能过剩问题通过去产能得到解决，从而改善了供求结构，这有利于铝价格的上涨。因此，中铝成为本轮供应方改革的最大受益者。

2017年8月，山东省下令民营企业魏桥创业集团和新发集团关停非法电解铝产能321万吨，此前新疆民营企业关停非法在建产能200万吨。

根据平安证券研究报告，2017年下半年，中国电解铝新增产能为204万吨，主要来自中铝，新增产能为100万吨。

在一系列措施下，中铝发布的2017年业绩预测显示，上市公司股东应占净利润增加约9.6亿元，同比增长约239%；扣除非经常性损益后，净利润预计将增加约11.7亿元。

中铝解释的理由还提到:“国家加大了供应方的结构性改革，实施了严格的环保政策，公司优化了产业布局，继续降低成本、提高效率，使公司的主要产品毛利较同比大幅增长。”

但由于负债规模大、资产负债率高，截至2017年9月30日，计息负债接近1043亿元，年度财务费用超过50亿元，在一定程度上拖累了上市公司的经营业绩。

根据债转股计划，中铝的资产负债率将从2017年9月30日的72.22%降至65.59%，下降6.63个百分点。同时，根据这些债务对应的利率，估计每年可以节省利息费用约7亿元。

中铝将改善包头铝业、中铝山东、中州铝业和中铝矿业的经营业绩，减轻财务负担，这将有助于提高上市公司未来净资产规模和股东应占净利润，降低上市公司整体资产负债率，增强目标公司的可持续发展能力。规范和减少关联交易，避免横向竞争，增强独立性。