周期股的春天

本篇文章1104字，读完约3分钟

⊙姜仁○编辑杨

2018年，a股迎来了一个良好的开端。除了蓝筹指数一如既往的主体作用外，长期拖累该指数表现的“两桶油”也悄然上涨，这表明周期性股票的春天即将到来。

周期性股票是估值最容易被误解的股票。原因在于，投资者很容易将周期性股票与稳定增长的蓝筹股相混淆，从而将周期性股票误认为具有高股息价值的非常安全的股票。最典型的例子是，2007年，中石油的a股市场作为回报被广泛称赞为亚洲最赚钱的公司，这让许多投资者充满了忧郁。

事实上，周期性股票的销售收入和利润经常以不完全可预测的规律上升或下降，所以它们被称为周期性股票。基于此，干预的时机是投资周期股票成败的关键。换句话说，在行业景气低迷时进行干预，在行业景气高涨时退出，是投资周期性股票时机的关键。一般来说，由于周期性股票的销售收入和收益是周期性波动的，传统的市盈率估值方法需要逆向思维。如果收益是基于产品价格的涨跌，可以考虑采用现金流贴现法进行估值。

以巴菲特投资中石油h股为例，我们可以清楚地了解他是如何运用贴现现金流估值法的。由于油价波动对中石油的业绩有着根本性的影响，中石油根据年度油价在年报中披露了预计自由现金流贴现数据。巴菲特曾在哈撒韦的股东大会上说:“石油股的利润主要取决于石油价格。根据中石油年报披露的贴现现金流数据，结合油价上涨趋势，中石油的市值应该达到1000亿美元。”当时，中石油的总市值只有350亿美元，巴菲特称股价与现金流的比率为“标准衡量标准”。

2006年，中石油成长为亚洲最赚钱的公司，其估值一度受到称赞。然而，中石油基于股价现金流折现率的“标准化计量值”并没有上升而是下降，这也表明中石油的成本可能会大幅上升。后来，我们看到中石油h股的价格在多重利益的支持下上涨，但巴菲特选择继续抛售，直到中石油a股市场解禁。当时，a股投资者缺乏区分周期性股票估值方法的能力，但今天，随着价值投资的概念深入人心，越来越多的投资者已经明白，股票估值应该基于财务报告数据，而不是趋势。

回到财务报告数据，我们可以发现“两桶石油”的股价在经过多年高估后，一直符合“标准化衡量标准”。换句话说，“两桶石油”的pe估值似乎高于2006年之前，但基于股价现金流折现率的“标准化衡量”有一个安全边际。股票价格现金流量的折现率越低，对应于股票价格的现金流量越高，这意味着股票估值的安全边际越高。对比全球石油类股的“标准化计量值”，从低到高，中石油和中石化分别为3.4和3.2，bp为5.4，壳牌为5.8，埃克森美孚为8.8，估值安全边际一目了然。

由此可见，周期性股票的春天确实悄然来临，但投资者必须掌握“标准化计量”的估值方法，避免重蹈当年的覆辙。