审慎应对全球债务水平的上升（经济透视）

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根据国际货币基金组织发布的最新《世界经济展望》报告，2017年全球经济增长率达到3.8%，是自2011年以来增长最快的一年。然而，经济复苏背后仍有一股暗流，最大的隐忧之一是全球债务水平的快速上升。

根据国际清算银行的数据，全球非金融部门信贷占国内生产总值的比例从2008年9月底的197.2%上升到2017年9月底的244.7%，十年间增长了近50个百分点。同期，发达国家非金融部门信贷占国内生产总值的比重从231.8%上升到277.1%；新兴市场国家的比例从109.7%上升到191.9%。

不难看出，自国际金融危机爆发以来，新兴市场国家的债务水平上升速度快于发达国家。通过比较家庭、非金融企业和政府部门的债务数据，我们发现新兴市场国家的杠杆率增幅高于发达国家。导致这种差异的主要因素有两个:

首先，国际金融危机爆发时，发达国家家庭部门的债务水平已经很高，这是导致美国次贷危机形成的重要原因之一。因此，在国际金融危机爆发后，一些发达国家的家庭部门经历了痛苦的去杠杆化过程。相比之下，10年前，新兴市场国家家庭部门的杠杆率非常低，因此在低利率环境下，其杠杆率没有下降，而是上升了。

其次，过去10年，新兴市场国家的整体经济增长率明显高于发达国家，强劲的总需求使得新兴市场国家的企业部门更愿意增加杠杆。

尽管存在差异，但总体而言，新兴市场国家和发达国家的杠杆率在过去10年一直在上升。这主要是因为自国际金融危机爆发以来，世界主要国家都采取了扩张性的财政和货币政策来应对。扩张性财政政策无疑将直接导致政府部门杠杆率的提高。此外，世界主要央行的低利率政策和量化宽松政策显著降低了全球融资成本，这将推动企业部门加大融资力度，进而导致企业部门杠杆率上升。

由于全球债务水平在过去10年大幅上升，随着主要国家货币政策的正常化，全球利率水平预计将大幅上升，这将加大一些重债国家偿还本金和利息的压力，最终对经济增长和金融稳定产生新的影响。换句话说，一些高负债国家的去杠杆化可能会影响未来的经济增长，而经济增长放缓将加剧这些国家的去杠杆化压力，从而形成恶性循环。

为避免上述不利局面，有关国家可采取的主要对策包括:一是通过加强宏观审慎监管措施，抑制金融机构过度放贷行为，避免杠杆率进一步上升；第二，如果国内经济增速高于全球水平，可以加快国内货币政策的正常化，并积极推动特定行业的去杠杆化；第三，加快结构性改革，提高全要素生产率对经济的贡献，减少对信贷刺激的依赖以推动增长；第四，提前做好准备，应对去杠杆化可能带来的金融市场冲击。

(作者是平安证券首席经济学家，中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员)

《人民日报》(2018年5月4日，第22版)