华泰证券：国药控股重申持有评级 目标价35.4港币

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重申“持有”评级，目标价为35.4港元

国药控股(01099)于3月25日公布了2018年业绩，收入同比增长11.7%，达到人民币3340亿元，净利润同比增长4.7%，达到人民币58亿元，略低于我们预测的2018年净利润增长8%左右，主要是由于零售业务的扩张推高了销售和管理费用，以及应收账款的巨额预提损失(约人民币3.5亿元)。考虑到2019年直销业务比例稳定在较高水平，医疗器械分销和零售业务将稳步增长，我们将2019年每股收益预测保持在2.72港元不变(基于29.72亿股新股)，但考虑到2020年gpo对药品分销的负面影响，我们将2020年每股收益预测下调4%，至2.97港元，目标价格下调7%，至35.4港元，下调13倍。重申“保持”评级。

药品分销:2019年将出现一位数的增长

2018年药品分销行业收入为人民币2，810亿元(同比增长9.3%)。我们预测，2019年将出现个位数的增长，原因如下:1)市场整合加快；2)有数量的采购可能会带来短期的下行影响(鉴于有数量的品种价格大幅下降)。然而，我们相信，由于国药集团是医药分销市场的领导者(上海gpo采购的45%被分配给国药控股)，公司将从中受益。另外，我们预计2019年公司的融资压力将会下降(因为今年3月公司发行的超短期融资券利率仅为3.1%，2018年3月利率高达4.9%)。

医疗器械分销:强劲势头将持续

中国科学设备股份有限公司(csimc)合并后，公司药品分销部门2018年实现收入490亿元，同比增长30%。我们预计该行业在2019年将实现25%的增长，并推高分销行业的整体毛利率。主要原因是:1)2018年，设备布局实现了22%的行业增长率；2)市场清算加快，领导者受益；3)医疗器械分销利润率提高(2018年，医疗器械分销毛利率为10-11%，高于药品分销毛利率7%)。

零售药店:对门店数量的快速扩张持乐观态度

2018年，零售业务销售额同比增长19%，达到150亿元人民币。我们预计2019年的销售增长将扩大到25%以上，主要基于:1)自有店铺的快速扩张(2018年为5183家，比2017年增加740家)；2)M&A制药有望发展壮大(有充足的现金流支持)；(3)郭达药房与沃博联合经营带来的经营效率的提高。