外资对A股兴趣犹浓 北上资金“黑匣子”谜底待揭

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香港金融管理局(Hong Kong Monetary Authority)和香港证券监督管理委员会(Hong Kong Securities Regulatory Commission)4月24日联合发布通知，称最近对一家银行和一家在香港经营的内地银行集团的子公司所拥有的一家持牌公司进行的联合现场检查发现，该集团通过私募股权基金和其他实体进行了一系列“复杂交易”。这一宣布引起了轩然大波，一些媒体认为这是一场反对资金进入a股的监管风暴，因此担心这一监管行动是否会引发外资撤出a股。《中国证券报》记者从相关人士处获悉，此次监管行动与资金进入a股无关。海外上市的中国交易所交易基金也显示，外资没有撤出a股。摩根士丹利资本国际对a股包容性因素的推动将吸引更多外资进入a股市场。

相关人士称之为“复杂交易”检查

这与资金进入a股无关

一位曾在香港证监会工作的业内人士向《中国证券报》表示，根据他对香港证监会工作流程的了解，HKMA和香港证监会发布的联合通知并不像市场参与者认为的那样是一个严肃的监管决定。他表示，更有可能的是，HKMA方面在例行检查中发现一家银行集团存在潜在风险，而且由于该集团涉及私募股权基金和香港证监会管辖的其他机构，两个监管机构在协调后发出了一封通知函，促使类似机构防范风险。他补充说，针对一家机构的行为发出通知并不意味着该机构违反了规定。如果发现违规行为，监管机构将不会通过通函向公众发布信息，而是直接进入调查过程，并在结果明确后宣布监管决定。

他认为，这封通函的目的只是提醒相关机构，但如果在后续检查涉及的机构中发现违规行为，监管部门会将这些违规行为移交给检查部门进行处理。前香港证监会人士认为，HKMA和香港证监会就“复杂交易”进行的联合检查，并非针对资金进入a股。他认为没有理由将这种“检查”与北行基金联系起来。

另一位接近香港金融管理局的人士也表示，该通函的背景是，HKMA在调查过程中发现了潜在风险，因此它与香港证监会联合发出了一封通函。调查始于HKMA的视察。由于证券投资机构的司法管辖权属于证监会，本通告由HKMA和证监会联合发出..它还指出，根据香港法律的要求，HKMA目前不能公布有关机构名称的信息。

然而，一家海外对冲基金行业协会仍对此表示怀疑。“这样一个复杂的交易链通常被业界理解为一个交易问题。链条越长，问题就越多。”他介绍说，2008年金融危机后，私人股本基金(对冲基金)的全球披露要求提高了。美国要求管理资金超过一定数额的对冲基金，并且必须每季度披露美国股票的头寸。几乎与此同时，香港也提高了对冲基金的披露要求。这表明对全球对冲基金的严格监管已经成为一种趋势。在这种背景下，复杂的连锁交易往往会引起质疑。不过，据介绍，虽然只有内地持牌金融机构才可以发放贷款，但香港的私人股本基金可以参与私人借贷，而涉及复杂交易的借贷则没有问题。

香港一家中型对冲基金的股权投资部投资总监表示，由于复杂的交易资金最终会流向一个新兴市场投资项目，如果新兴市场项目的投资目标包括个股，目标股票就会被杠杆基金所动摇，一旦资金出现问题，目标股票就会暴跌。他介绍说，如果私募基金作为一个渠道只提供融资，利率不会很高。如果涉及洗钱，比率将非常高。据说，圈内有未经证实的传言称，如果该渠道被用于洗钱，渠道费可能高达交易资金总额的20%。他表示:“如果标的股票下跌，且股票流动性不好，届时将无法平仓，那么交易链中的所有机构都将面临风险。”

记者多次致电HKMA和证监会，询问调查的目的，而HKMA方面则表示可以披露的是之前已经回答记者的问题。但是，打给香港证监会的电话没有人接，邮件也没有人接。

HKMA此前答复称，“已要求相关银行采取补救措施，加强信贷风险管理，以满足联合通知的要求，包括对借款人进行严格的贷前风险评估和贷后监测，并定期审查借款人的财务状况。”和还款能力；联合通知要求所有从事类似业务的银行立即进行审查，并采取适当措施管理相关风险。HKMA将审查世界银行的审查结果，并采取适当的后续行动。”

对“复杂交易”的检查之所以引起广泛关注，是因为许多市场参与者认为这是针对资金进入a股的监管行为，或引发外资撤出a股。由于外资被视为当前市场的引擎，如果外资撤出，将对市场情绪产生影响。

外资仍对a股感兴趣

3月后，北行基金的净流入放缓，自4月以来，已显示出持续的净流出。据业内人士称，由于目前没有数据显示北行基金的构成，因此无法判断哪些基金在继续进入a股，哪些基金在退出北行基金。然而，在海外上市的中国交易所交易基金已显示出迹象——今年迄今，追踪沪深300指数的交易所交易基金出现了大量资金净流入，而追踪摩根士丹利资本国际中国指数(msci China Index)的交易所交易基金在上周a股遭遇重挫时出现了大量资金净流入，所有这些都表明，a股仍对外国投资具有吸引力。

据etf网站(etf)统计，目前中国有56只etf在美国上市，其中规模超过5亿美元的有6只etf，分别是安硕中国大型etf、安硕摩根士丹利资本国际(msci)中国etf、爱奇仕嘉实300中国a股ETF、金瑞CSI中国互联网ETF、spdr S&P中国ETF和景顺中国科技ETF。其中，中国安硕最大的etf管理规模为63.8亿美元。其中，安硕中国交易所交易基金只包括香港上市公司；Spdr S&P中国etf包括在香港和美国上市的中国公司，不包括a股上市公司。其余四只中，安硕摩根士丹利资本国际中国etf包括港股、a股和美股上市公司；嘉实沪深300a股etf包含沪深300成份股；金瑞CSI中国互联网交易所交易基金包括在香港上市的中国互联网公司、a股和美股，景顺中国科技交易所交易基金也包括在三地上市的中国公司。

值得注意的是，4月19日至4月25日，安硕摩根士丹利资本国际中国etf实现净流入2.58亿美元，同期资金净流入量在成千上万只ETF中排名第八，表明在a股市场持续下跌的情况下，海外基金仍在逢低配置相关指标。然而，值得注意的是，在摩根士丹利资本国际中，港股占72%，a股占27%；此外，安硕摩根士丹利资本国际中国etf实现了较大的资金净流入，或与摩根士丹利资本国际的促进和包容因素有关。然而，另一只a股etf显示，尽管资金净流入自4月份以来有所放缓，但外资并未撤出。

此外，虽然从4月23日到4月28日，extrackers-Harvest CSI 300 etf的净流出为2393万美元，但如果时间延长，ETF在2019年1月1日到4月28日实现了9.52亿美元的净流入。考虑到目前的规模为24.7亿美元，etf自2019年以来增长了60%以上。早在2018年，etf就实现了7.09亿美元的净流入。按月计算，2018年8月的净流入量为2.26亿美元，9月为1.37亿美元，10月为1.19亿美元，11月为1.9亿美元，12月为2749万美元，2019年1月为1.27亿美元。净流入为8569万美元，2019年2月为2.4亿美元，3月为4.9亿美元

作为海外最大的a股交易所交易基金，extrackers-Harvest CSI 300交易所交易基金在一定程度上反映了外资对a股的兴趣。自2017年以来，交易所交易基金对黄金的吸收逐年增加，与2018年相比，2019年是一个重大突破。目前，2018年资金净流入已经超过资金净流入。

此外，全球基金跟踪机构epfr专门向《中国证券报》提供的数据显示，总体而言，2019年4月，海外注册的中国基金出现了显著的净流出。然而，从2018年到2019年第一季度末，海外注册中国基金实现了180亿美元的净流入。根据epfr提供的统计数据，与2018年下半年相比，2019年a股净流入速度有所放缓。

中国证券报记者了解到，获利回吐是减缓外资流入的主要因素。然而，从机构基金的角度来看，上述数据可能表明，摩根士丹利资本国际对a股包容性因素的促进作用仍将显现，机构基金对沪深300等指数的追求没有下降的迹象。

北行基金之谜有待破解

到底，北行资金中有多少是内资绕过香港回流a股的资本，即所谓的“假外资”？海外机构投资者的资本是多少，即所谓的“真正的外资”？这个问题一直困扰着业内人士。

一家经纪公司在相关研究报告中指出，国际主流对冲基金基本上是通过外资银行的pb系统管理的，而国内热钱绝大部分是由中资机构管理的。基于上述假设，统计结果显示，内地100强股票中的大部分基金都来自外资托管机构。在十大托管机构的统计中，外资机构托管金额占97%以上；在前50只内地股票中，只有3只中资托管公司的持股比例超过10%；只有10家中资托管公司在内地100强股票中占比超过10%。因此，从资产持有人的角度来看，泸沽通重仓核心目标的大部分资金来源应该是“真正的外资”，只有少数股票涉嫌绕过国内资本。

然而，记者采访了外国投资银行的pb相关人士。一家知名外资银行pb表示:“我们的客户还包括许多中资客户。我们不能简单地认为，外资机构主要是由外资机构托管的，国内热钱主要是由中资机构托管的。”

另一家外国投资银行的一位pb人士曾告诉《中国证券报》，自2019年以来，中资机构的杠杆需求大幅增加，其中市场中性对冲基金的需求增幅最大。据说这与a股市场的热度有关。因此，根据上述托管数据，可能无法得出“实际外资”占大多数的结论。

不过，目前可以确定的是，香港散户投资者对保证金信贷加杠杆的兴趣并不低，散户投资者通过保证金信贷增加杠杆也是一个需要慎重考虑的问题。

举例来说，香港一间著名的本地经纪行蔡尧证券的年利率在6%至8%之间，存款比率大多在30%至50%之间。也就是说，投资者可以用30元到50元的资金来煽动100元的投资。外国投资银行家还介绍说，他们对对冲基金采用了“基准利率(香港银行同业拆放利率)+浮动部分”的收费结构。例如，4月28日，恒丰银行提供的银行同业拆息周利率为2.15%，因此投资银行向对冲基金收取的利率提高了数十个基点。也就是说，对冲基金通过pb借入7天期基金，杠杆成本在2.15%到3.15%之间。

4月4日，香港证券及期货事务监察委员会(证监会)宣布，为避免过度杠杆化，经纪银行可使用的最高保证金贷款额度将设定为资本的5倍。他们还应控制因持有个人或关联证券作为抵押品以及对保证金客户承担重大风险而产生的集中风险。此外，券商应设定审慎的保证金催缴触发水平，严格执行保证金催缴政策。香港监管机构还提供指引，帮助经纪公司设定审慎的扣除比例，并对可接受为抵押品的证券进行压力测试，以评估其证券保证金融资活动的财务影响。这显示香港监管当局已开始监管保证金交易。

据业内人士透露，北行基金中存在多少“真正的外资”和多少“假外资”，只有在北行基金的“黑箱”打开后才能揭晓。只有这样，投资者才能判断北行基金是否可以被视为“聪明的钱”，是否值得效仿。