可转债网下申购新规或将重塑行业生态

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市场研究认为，对可转换债券认购的监管将重塑行业，创造新的生态，这将有助于加强线下游戏的公平性，增强各投资者的参与度；有助于降低空头头寸的风险，防止承销商过度承销；同时，也将有利于可转换债券市场的健康发展，可转换债券的供给将稳步推进。

我们的记者赵阳

3月25日，中国证监会就可转换债券的发行发布了监管问答，明确了最新监管要求。不仅指出线下投资者在购买可转换债券时应结合行业监管要求和相应的资产规模合理确定购买金额，不得超过资产规模购买；它还要求投资者在参与可转换债券的线下发行时，承诺购买金额不超过资产规模。承销商应关注购买金额，并有权确定超过资产规模的购买无效。此外，同一线下投资者的每个配售对象只能使用一个证券账户参与可转换债券的线下认购。

市场研究认为，对可转换债券认购的监管将重塑行业，创造新的生态，这将有助于加强线下游戏的公平性，增强各投资者的参与度；有助于降低空头头寸的风险，防止承销商过度承销；同时，也将有利于可转换债券市场的健康发展，可转换债券的供给将稳步推进。

多账户可转换债券受到质疑

不久前，网下多账户发行新的可转换债券的现象曾引起市场争议。

中信银行发行可转换债券就是一个典型的例子。3月4日晚，中信银行发行400亿元人民币可转换债券的结果公布。线下有效认购数量达到惊人的56.96万亿元，线下有效认购倍数达到5497倍，创下a股可转换债券最高认购纪录。

在这背后，一些机构进行了大量的多账户购买。据部分分析师介绍，中信银行400亿元可转换债券配售结果显示，至少有6家券商购买了100多个证券账户，其中3家券商拥有200多个账户，最多的券商使用了300个账户，配售总额占线下配售的19%。

中信银行的热认购不是一个例子。在认购许多流行的可转换债券时，许多经纪人或机构使用大量账户进行购买，甚至注册资本只有1万元的小公司也可以购买80亿元的可转换债券。

最近，由于股票市场的强劲表现，可转换债券取得了可观的新收益，并以“躺着赚钱”的名义在市场上流行起来。为了抢筹码，一些投资者申请多账户顶层创新，购买金额远远超过他们的实际财力，一度将胜率推至0.01%以下的历史低点。

在可转换债券流行的背后，来自可转换债券的收入正在上升。就市场表现而言，二级市场大部分可转换债券近期表现良好，沪深可转换债券指数持续上涨，自2019年以来上涨约20%。分析师指出，可转换债券是债券基金等投资者间接参与股市并获得超额回报的重要方式。最近，随着股市逐渐触底，基金、保险和财富管理等基金增加了对可转换债券的参与。

然而，值得注意的是，从一级市场来看，网上认购可转换债券受到“一户一购”的限制，而同一机构网下可以有多个认购账户。在可转换债券发行的火热阶段，这一矛盾不可避免地会引发广泛的市场疑虑。

对于这种混乱局面，一些发行可转换债券的上市公司提前做出了回应。3月20日，上市公司恒通光电宣布，“发现许多线下机构投资者购买的资产或资本规模超过了相应规模。”为了重新调整中奖率和线下配售结果，“现决定遵循以下规则。”网下机构投资者配售:只使用一个证券账户配售机构投资者或其管理的产品，如果使用多个证券账户申购，只配售申购金额最大的证券账户，如果是所有证券账户，

购买新法规将重塑行业生态

网下购买可转换债券的争议也引起了监管部门的关注。

3月22日，中国证券业协会在北京举办了证券公司可转换债券发行与投资业务专题研讨会，讨论了证券公司参与可转换债券线下认购账户管理、加强承销商和线下投资者自律等问题。

几天后，中国证监会以监管问答的形式公布了可转换债券离线认购的新规定。中国证监会根据《证券发行与承销管理办法》，参照《公众募集证券投资基金运作管理办法》和《证券期货经营机构私募股权管理计划运作管理规定》，对公众资金和资产管理计划进行监管，不得超资产规模购买新股等相关规定和监管原则。线下投资者购买可转换债券时，应结合行业监管要求和相应的资产规模合理确定购买金额，不得超出资产规模购买。

根据对CICC固定收益的研究，一级市场对于原本需要持有可转换债券的投资者来说意义重大，因为其收益率会大大提高。例如，根据平阴可转换债券的最终公告数据，如果没有多账户认购，认购资金将减少约三分之二。恒通光电调整前后的数据也证明了这一点。然而，与此同时，随着中标率的提高，如果更多的机构能够在一级市场获得他们想要的数量，二级市场上市的购买热情可能会降低，这也将对二级市场的上市导向产生一定的影响。

国信证券宏观固定收益分析称，新的线下申购规则将重塑新的生态，多账户创新的混乱局面将得到遏制。根据分析，首先，可转换债券的收益率将会提高。例如，在之前的几次大规模新债发行中，如果按照新规定将通威可转换债券从重复账户中剔除，有效认购金额将从10.9万亿元减少到3.5万亿元，中标率将从0.0111%提高到0.0341%。其次，可转换债券的一级配售结构将更加均衡。从可转换债券新增资金来源来看，以券商为代表的非公开发行机构是多账户认购的主力军和核心主体。新规实施后，大部分非公开发行的无效认购资金将被清理，非公开发行的线下配售比例将大幅降低。同时，公开发行的一级配售比例将会提高，新的结构将会更加平衡。

更重要的是，抑制多账户网络下的新可转换债券也是防范和化解风险的必要措施，有利于促进可转换债券市场的健康发展。国泰君安证券表示，随着对可转换债券的日益关注，越来越多的小型机构账户开始参与，甚至动用50万元的冻结资金来煽动超过10亿元的杠杆。一旦胜率高于预期水平，就有做空的风险。届时，大量放弃购买将导致投资银行承销比例迅速上升，这将影响最终的发行结果。因此，目前的监管可以减缓空头头寸的风险，也是对承销商的一种保护。