标的公司财务疑云密布，中泰股份着急并购为哪般？

本篇文章4759字，读完约12分钟

如果被收购的山东钟毅真的是一家成长性高、财务状况良好的优秀企业，那么上市公司或许能够成为“忠实的妻子”。然而，《红周刊》记者发现，山东钟毅的业绩不仅在一定程度上取决于关联公司，其财务数据也存在诸多疑点。

近日，中泰股份有限公司宣布计划以14.55亿元的总对价收购山东钟毅100%的股份，其中6亿元将以现金形式支付给其关联公司金圣硕奇。就上市公司目前的资本储备而言，它们似乎“囊中羞涩”，没有足够的现金支付这部分现金对价。因此，首次公开募股期间未使用的项目资金是他们的目标，计划使用未使用的项目资金参与并购。这样，除了将ipo期间募集的限制性资金用于金圣硕奇其他股份的“分割”部分外，其中一部分将成为中泰股份可以自由控制的现金，而不会通过合并报表限制其使用。

正如《红色周刊》记者在最近一期的文章《中泰股份溢价收购关联公司的质疑》中所分析的，目标公司山东钟毅原本是上市公司关联公司投资失败的目标。为了让关联公司全身而退，避免损失，中泰股份通过此次并购向关联公司投入现金，这显然不利于上市公司，使其陷入困境。当然，如果M&A的目标真的是一个高增长、优秀、财务健康的企业，上市公司或许可以成为“忠实的妻子”。然而，经过仔细分析，《红周刊》记者发现，目标公司山东钟毅的经营业绩不仅取决于关联公司，还存在许多值得怀疑的财务数据。

目标公司的业绩取决于相关客户的贡献

根据M&A草案，中泰收购目标山东中昊的营业收入在2016年、2017年和2018年1月至6月分别为7.55亿元、12.28亿元和7.42亿元。从表面上看，营业收入相当不错。如果仔细观察报告期内山东中豪的前五大客户名单，不难发现山东中豪的经营收入很大一部分来自相关客户

其中，2016年、2017年和2018年1月至6月，山东中昊最大的客户是山东长通能源有限公司(以下简称“长通能源”)，该公司在上述周期对其做出了贡献。营业收入分别为8880.62万元、14647.57万元和7367.50万元，占营业收入的111.1%。长通能源是山东云童天然气有限公司(以下简称“山东云童”)持有49%股份的公司，山东钟毅100%控股子公司，禹城王瑾燃气科技有限公司持有51%股份，因此，山东钟毅是对长通能源有较大影响的关联公司，双方交易为关联交易。

除最大客户外，2018年1月至6月山东钟毅第五大客户利津钟毅燃气有限公司2018年1月至6月为山东钟毅贡献收入2597.4万元，2017年和2016年分别为山东钟毅贡献经营收入2086.02万元和459.76万元。利津钟毅燃气有限公司是山东钟毅前大股东陈中华拥有49.52%股权的公司，陈中华于2017年9月才退出山东钟毅。因此，至少在2016年9月和2017年9月之前，他们之间是有关系的。此外，对于陈中华的撤军还有许多疑问。详情请参见《红周刊》发表的“对中泰股份高价收购关联公司的质疑”一文。

2017年山东钟毅第五大客户宁晋田可燃气有限公司于2016年被第三方刘立东、王胜、王江宇、陶延平收购，后转让给山东钟毅大股东刘立东、卞传瑞控制的德州钟毅。因此，公司与山东钟毅有一个共同的大股东，双方之间的交易也是关联公司。宁晋田可燃气有限公司2017年向山东钟毅出资2764.58万元，2016年出资614.48万元。

此外，山东克兰能源发展有限公司是山东钟毅2016年的第五大客户，持有山东钟毅的子公司山东云童30.6%的股份，自然与山东钟毅有关系。其中，2018年1月至6月，公司向山东钟毅出资762.09万元，2017年出资2085.33万元，2016年经营收入1544.02万元。

这样，每年都有关联公司向其贡献大量的收入，这使得山东钟毅的经营收入看起来很漂亮。然而，在关联交易下，交易价格的公平性非常值得怀疑。此外，如果我们真的依赖关联公司贡献业绩，他们的财务数据的真实性将会更加值得怀疑，这种怀疑将在下面的分析中被清楚地剖析。

收入包含“水分”

众所周知，公司销售商品或提供服务所实现的营业收入将在年末以现金形式收回，或者形成相应的应收账款、应收票据等债权。营业收入、现金流量和应收债权之间的关系是相互确认的。那么，报告期内山东钟毅的财务数据之间的勾稽关系是什么？

山东钟毅的主营业务收入主要来自天然气销售和燃气接驳业务。根据草案提供的财务数据，以2017年为例，公司当年实现的营业收入(不含增值税)为12.28亿元。根据山东钟毅的审计报告，公司的增值税税率(17%、16%、13%、11%、10%)是以10%的最低增值税税率为基础的，同期山东钟毅应收账款和应收票据总额比上年末同类项目增加7281万元。理论上，公司12.78亿元的营业收入是以现金收回的，但实际情况如何？

根据公司现金流量表中的“销售商品和提供劳务收到的现金”项目，2017年收到的金额为12.57亿元。考虑到这部分现金也包含了本年新增的预收款额，剔除预收款1507万元的新影响后，本年营业收入实际收到的现金应为12.42亿元。显然，这一结果与理论计算的12.78亿元仍有3600万元的差距。我们需要知道，我们的业务收入(包括上述计算的税款)是按照10%的最低增值税税率计算的。如果按其业务收入中包含的较高增值税税率计算，实际收到的现金可能会少于估计金额。无论如何，公司2017年至少3600万元的营业收入既没有形成债权，也没有以现金形式收回，那么这部分收入去了哪里？显然，公司披露的营业收入中有一定的“水分”。

采购数据混乱

除了对收入有所怀疑外，山东钟毅的采购情况如何？

根据合并草案，山东钟毅主要通过中石油济宁线和中石化安吉线购买天然气。cng业务和lng液化处理业务在其主营业务中需要使用大功率压缩机，这消耗更多的电能，所以能耗主要是电能。报告期内排名前五的客户主要是中石油、中石化和电网公司。

根据M&A草案，2017年山东钟毅从前五名供应商处采购了9.43亿元，占当年采购总额的93.01%，因此可以计算出其采购总额应为10.14亿元。如果仍按10%的最低增值税税率计算，2017年包括增值税进项税在内的采购总额应为11.16亿元。

根据资产负债表披露的数据，2017年山东钟毅新增的应付账款和应付票据金额为4479万元，即该年度采购现金支出为10.71亿元。但是今年采购的实际现金支出是多少呢？

根据现金流量表中“购买商品和接受劳务支付的现金”项目披露的数据，2017年的金额为10.4亿元。扣除当年预付资金减少1642万元的影响，当年含税采购的现金支出仍比现金支出多1461万元。应该注意的是，这一数额只是根据其最低10%的增值税率计算的，如果按照较高的税率计算，差距将更加明显。

如果2017年的差异不明显，那么2018年1月至6月的数据非常明显。

根据M&A的草案，从2018年1月到6月，山东钟毅共从前五名供应商处采购了6.2亿元人民币，占采购总额的91.12%。据测算，本年采购总额为6.81亿元，加上10%的增值税后，含税采购总额为7.49亿元。

在负债方面，根据资产负债表提供的数据，从2018年1月至6月，山东钟毅的应付账款和应付票据没有增加，而是减少了5088万元，这意味着当期有相应的现金支出来偿还负债。加上当期含税的采购支出，理论上本期现金流出应该是7.99亿元，但实际上本期现金流量是7.35亿元。扣除同期新预付资金827万元后，实际现金流出仅为7.26亿元。显然，这一结果比理论现金流出量少了7323万元，意味着公司当年购买了7000多万元，既没有形成负债，也没有现金支出。我不知道这部分购买是如何获得的。

从2017年到2018年6月的一年半时间里，按照最低增值税税率，山东钟毅近8800万元的采购没有相应的支出项目，这显然很奇怪。采购数据影响企业的成本，如果有无支出的采购，就有可能隐藏成本，这种结果会导致净利润数据的失真。这样一来，山东钟毅的利润数据也非常令人担忧。

毛利率有疑问

如果企业降低成本，增加利润，毛利自然会被扭曲。那么，山东钟毅的毛利率是多少？

根据M&A草案披露，报告期内山东中昊的毛利率分别为15.06%、17.47%和14.71%，其中2017年的毛利率有所提高，但与同行业上市公司相比，个别公司的毛利率较高。大多数公司的毛利率都很低，2017年几乎同行业所有公司的毛利率都有所下降，而山东中昊的毛利率在2017年有所上升，这有什么了不起的？

根据山东钟毅披露的不同业务类别的毛利率，2017年毛利率增长较快的主要业务类型为分销、居民和液化天然气。其中，山东钟毅分销业务毛利率从2016年的5.96%上升至2017年的13.10%，这是相当明显的。然而，这太明显了，有点不寻常。

根据草案介绍，目标公司的分销客户主要是德州市内区县或德州市周边区县的城市燃气公司。这种分销模式使山东钟毅更像一个批发商，将从中石油和中石化购买的天然气分销给该地区的其他天然气公司。此外，该公司还在草案中表示，“由于城市管道燃气属于公用事业行业，政府价格部门将综合考虑燃气企业的运营成本、居民的承受能力等因素，在一定程度上控制终端销售价格。因此，与其他行业相比，燃气行业具有单位毛利相对稳定的特点，主要依靠销量的增长来实现规模效应，实现整体利润水平的提高。”重要的是要知道其他天然气公司也想赚钱。在下游销售价格相对稳定的情况下，山东钟毅的毛利率从2016年的5.96%大幅上升至2017年的13.10%，这意味着其对经销商的价格将大幅上升，这将导致下游经销商利润大幅下降。就像上面提到的同行业毛利率表一样，许多上市公司都有大量购买的优势。它的毛利率只有十几个百分点。然而，山东钟毅的分销客户毛利率突然从5.96%上升到13.10%。如此大幅度的增长能给分销商带来多少毛利？考虑到山东钟毅的大部分分销客户都是关联公司，2017年毛利率的不合理大幅增长不可避免地让人怀疑是否存在关联客户“协助”其粉饰业绩的情况。

屡受处罚，山东中昊的经营风险突出

重组完成后，山东钟毅将成为中泰股份有限公司的全资子公司，因此目标公司的经营管理将对上市公司产生显著影响。然而，据披露，近年来，山东钟毅及其子公司屡有犯罪行为，其管理水平相当令人担忧。

根据合并草案，2016年12月23日，德州市公路局灵城区公路局在山东省米镇中压管道建设期间，因违法施工进入249路控制红线，责令调整管道，罚款25000元。2018年7月16日，山东钟毅涉嫌以高于政府规定的价格收取供气费，被德州市灵城区物价局责令改正价格违法行为。

俗话说，“鱼开始发臭了”，山东钟毅分公司近年来并没有闲着。2016年8月23日，临沂钟毅分公司因未办理合法土地使用手续，开始在高新区建设东门加油站。临沂县国土资源局决定责令其限期改正，并处以159，130元罚款。但该公司未吸取教训，于2018年4月26日再次“犯罪”，或未办理合法用地手续就开始建设高新区西门站，被临沂县国土资源局责令限期改正，罚款195，197元。

另一家子公司山东云童也“不愿落后”。2016年1月5日，未经环境保护行政主管部门批准，擅自开工建设孟斯门加油站。结果，临沂县环保局责令其停止建设，并罚款12万元。很明显，该公司没有吸取教训，并于同年10月24日在未办理合法土地使用手续的情况下修建了孟斯加油站。因此，临猗县国土资源局决定责令山东云童限期整改，并处以151，045.6元罚款。然而，这不是最后一次。2018年4月23日，山东云童未办理合法用地手续，开始建设恒源路加油站和兴隆加油站。临沂县国土资源局决定责令限期整改，并处以102，199.4元罚款。

除了上述公司，山东钟毅的子公司厦金钟毅的情况更为严重。2016年4月25日和2017年8月28日，该公司擅自从事移动式压力容器充装活动，夏津县质监局决定责令夏津钟毅停止充装活动，并分别处以5.2万元和11.5万元罚款。2017年8月28日，夏津县公安消防队决定责令夏津钟毅停止使用调压橇设备，并罚款3万元。2017年12月12日，夏津钟毅未经环保部门依法批准环境影响评价文件而建成。夏津县环保局决定责令夏津钟毅立即停止建设，并罚款10.6万元。此外，2018年3月22日，夏津钟毅因未建立事故隐患排查治理体系，被夏津县安监局罚款5万元。

在一次又一次的处罚事件中，很多被行政机关处罚多次，反映出目标公司自上而下的法律意识相当薄弱，也可以看出公司存在巨大的管理漏洞。上市公司高溢价收购的管理问题十分突出，一旦被行政机关多次处罚的关联公司因管理问题而遭受雷击，上市公司的主体很可能会受到负面牵连。■

[编辑:梁爽]

免责声明:证券市场红色周刊力求信息的真实性和准确性。文章中提到的内容仅供参考。网站上显示的信息仅用于传播目的，并不代表《红色周刊》的观点，也不能保证此类信息的准确性和完整性。它不构成实质性的投资建议，所以操作风险由你自己承担。